Quando si analizza un investimento immobiliare, il confronto sembra quasi automatico: un ufficio viene confrontato con altri uffici, un immobile commerciale con altri immobili commerciali, un hotel con strutture alberghiere simili.

È il principio dei comparables. Ed è indispensabile.
Ma non racconta necessariamente tutto il mercato nel quale quell’asset dovrà competere.

Perché chi possiede un immobile tende naturalmente a osservare gli altri immobili. Chi dispone del capitale, invece, osserva le alternative. Ed è una differenza sostanziale.

Un investitore che deve allocare alcuni milioni di euro potrebbe confrontare un immobile direzionale a reddito con una struttura alberghiera, un progetto di sviluppo, uno student housing o un altro asset operativo. In determinate circostanze potrebbe persino decidere di non investire nel real estate.

La domanda cambia quindi prospettiva. Non più soltanto “Quanto vale questo immobile rispetto agli immobili simili?” Ma anche “Perché il capitale dovrebbe scegliere questo asset rispetto alle altre opportunità disponibili?”

Gli immobili competono per il capitale

Ogni asset ha un proprio mercato immobiliare di riferimento. Localizzazione, destinazione d’uso, superficie, qualità dell’edificio, stato locativo, canoni e transazioni comparabili rimangono elementi fondamentali per determinarne il posizionamento.

Quando però l’immobile viene osservato come opportunità di investimento, entra in un mercato più ampio. Quello del capitale.

Immaginiamo un investitore con 5 milioni di euro disponibili.

Potrebbe acquistare un immobile commerciale già locato. Oppure partecipare all’acquisizione di un hotel. Potrebbe finanziare una trasformazione immobiliare, acquistare una struttura ricettiva da riposizionare o scegliere un asset con una maggiore componente gestionale.

Gli immobili sono differenti. La risorsa per cui competono è la stessa: quei 5 milioni di euro.
È per questo che il vero concorrente di un immobile potrebbe non trovarsi nella stessa strada, nella stessa città e nemmeno nella stessa asset class. Potrebbe essere un’opportunità completamente diversa che offre all’investitore un rapporto tra rischio, rendimento e prospettiva di crescita ritenuto più interessante.

Il comparable immobiliare non scompare. Ma non basta sempre

Questo non significa mettere in discussione il metodo comparativo.

I comparables rimangono uno degli strumenti fondamentali dell’analisi immobiliare perché consentono di comprendere come il mercato abbia prezzato immobili con caratteristiche analoghe. Il punto è un altro.

Il comparable aiuta a capire quanto il mercato potrebbe attribuire a un immobile. Non necessariamente spiega perché un investitore dovrebbe allocare capitale proprio su quell’immobile.

Sono due domande diverse.
Un edificio può risultare correttamente prezzato rispetto agli immobili circostanti e, contemporaneamente, risultare poco competitivo come investimento. Per esempio, due immobili possono offrire rendimenti apparentemente simili, ma avere profili economici profondamente differenti.

Uno potrebbe richiedere importanti investimenti futuri. Un altro avere un conduttore particolarmente solido. Uno potrebbe presentare un contratto di locazione prossimo alla scadenza. Un altro consentire una futura riconversione. Uno potrebbe generare un rendimento relativamente stabile ma avere limitate possibilità di crescita. Un altro potrebbe offrire un rendimento iniziale inferiore accompagnato da un significativo potenziale di valorizzazione.

Il rendimento nominale, isolato dal resto, dice quindi relativamente poco.

Cosa confronta realmente un investitore?

Quando il capitale valuta diverse opportunità, il confronto tende a diventare multidimensionale. Il prezzo rimane importante, ma entra all’interno di un sistema più articolato.

Rendimento

Quanto capitale produce l’asset rispetto all’investimento necessario?
È il dato più immediato, ma deve essere interpretato insieme alla qualità e alla sostenibilità dei flussi che generano quel rendimento.

Rischio

Da cosa dipende il risultato economico?
Solidità del conduttore, durata dei contratti, volatilità della domanda, concentrazione dei ricavi, condizioni dell’immobile e dipendenza dalla gestione possono modificare radicalmente il profilo di rischio.

Capex

Quanto capitale dovrà essere investito dopo l’acquisizione?
Due immobili acquistati allo stesso prezzo possono richiedere quantità molto diverse di capitale negli anni successivi.

Liquidità

Quanto potrebbe essere semplice uscire dall’investimento?
La profondità del mercato potenziale degli acquirenti incide sulla capacità futura di dismettere l’asset.

Potenziale di crescita

Il valore deriva soltanto dal reddito corrente oppure esistono margini di trasformazione?
Cambio d’uso, riposizionamento, ampliamento, miglioramento della gestione o modifica della struttura contrattuale possono creare scenari completamente differenti.

Complessità gestionale

Quanto lavoro richiede quell’investimento?
Un immobile locato con contratto di lunga durata presenta dinamiche molto diverse da un hotel o da uno student housing, dove una parte significativa del risultato dipende dalla capacità dell’operatore.

Ed è proprio mettendo insieme questi elementi che asset apparentemente incomparabili iniziano, dal punto di vista dell’investitore, a diventare confrontabili.

Un ufficio può competere con un hotel?

In termini immobiliari, evidentemente no. Sono asset differenti, con mercati, metriche e dinamiche operative diverse.

Dal punto di vista dell’allocazione del capitale, invece, il confronto può esistere.
Supponiamo che un investitore possa scegliere tra un edificio direzionale locato e una struttura alberghiera.

L’ufficio potrebbe offrire maggiore prevedibilità dei flussi, minore complessità gestionale e un rendimento relativamente stabile.
L’hotel potrebbe presentare maggiore volatilità, ma anche offrire possibilità di crescita attraverso riposizionamento, gestione, pricing, brand o miglioramento delle performance operative.

Non esiste una risposta universalmente corretta. Esiste un capitale con determinate aspettative. Per un investitore il primo asset potrebbe essere nettamente preferibile. Per un altro potrebbe esserlo il secondo.

Il valore dell’opportunità dipende quindi anche dalla sua compatibilità con il capitale al quale viene proposta.

Il mercato di un immobile può essere più grande della sua asset class

Questa prospettiva produce una conseguenza interessante anche per chi deve vendere. Identificare il mercato di riferimento di un asset non significa necessariamente individuare soltanto chi compra quella determinata tipologia immobiliare. Significa comprendere quale capitale potrebbe essere interessato alla struttura economica dell’operazione.

Un immobile con determinate caratteristiche potrebbe interessare un investitore patrimoniale.
Lo stesso asset, se presenta possibilità di trasformazione, potrebbe attirare un developer. Se incorpora una componente operativa potrebbe diventare interessante per un operatore industriale. Se presenta determinate caratteristiche di rendimento e rischio potrebbe entrare nel radar di family office, fondi o investitori professionali con strategie differenti.

L’edificio non cambia. Cambia la lettura economica dell’asset. E cambiando la lettura può cambiare anche il mercato potenziale.

Il prezzo non è l’unico elemento che determina la competitività

Quando un immobile fatica a trovare capitale, la prima reazione è spesso intervenire sul prezzo. A volte è corretto, ma non necessariamente il problema è il prezzo assoluto.

Potrebbe essere il rapporto tra prezzo e rischio. Oppure tra rendimento e capex. O ancora tra rendimento corrente e prospettiva di crescita.

Un investimento immobiliare non deve quindi essere soltanto “conveniente” rispetto agli immobili simili. Deve risultare competitivo rispetto alle alternative che l’investitore sta considerando nello stesso momento.

Questa distinzione diventa particolarmente importante nei mercati nei quali il capitale è più selettivo. Quando le opportunità sono numerose, non è sufficiente essere un buon immobile. Bisogna essere una buona allocazione di capitale.

Anche la presentazione dell’asset cambia

Se cambia il mercato competitivo, deve cambiare anche il modo di presentare un’operazione.

Una commercializzazione costruita esclusivamente attorno alle caratteristiche fisiche dell’immobile rischia di rispondere soltanto a una parte delle domande dell’investitore.

Superficie, ubicazione, stato manutentivo e destinazione d’uso rimangono necessari. Ma un investitore professionale vuole comprendere anche:

• struttura dei flussi economici;

• qualità e durata dei ricavi;

• rendimento corrente e prospettico;

• capex necessario;

• principali fattori di rischio;

• possibilità di valorizzazione;

• scenari di uscita;

• eventuale componente gestionale;

• posizionamento dell’operazione rispetto alle alternative disponibili.

È il passaggio dalla presentazione dell’immobile alla costruzione dell’investment case. Ed è probabilmente uno dei cambiamenti più importanti nel modo contemporaneo di leggere il real estate.

Dall’immobile all’operazione

Per molto tempo il mercato immobiliare ha ragionato prevalentemente attraverso categorie fisiche: residenziale, direzionale, commerciale, industriale, logistico, alberghiero.

Queste classificazioni rimangono indispensabili. Ma quando si osservano gli asset dalla prospettiva del capitale emerge una seconda classificazione.

Ci sono investimenti orientati al reddito. Investimenti orientati alla crescita. Operazioni value-add. Asset prevalentemente immobiliari. Asset nei quali la componente operativa diventa determinante. Investimenti con elevata prevedibilità dei flussi e operazioni nelle quali una parte consistente del valore deve ancora essere costruita.

La stessa proprietà immobiliare può quindi essere interpretata in modi differenti a seconda della struttura economica che contiene o che potrebbe sviluppare. Ed è qui che il confine tradizionale tra immobile e operazione diventa progressivamente meno netto.

Il vero mercato è quello delle alternative

Capire quanto vale un immobile continuerà a richiedere comparables, analisi di mercato, dati immobiliari e competenze tecniche. Ma capire come posizionarlo verso il capitale richiede qualcosa in più.

Occorre osservare l’asset dalla prospettiva di chi dovrebbe acquistarlo. E soprattutto perché dovrebbe scegliere questa operazione anziché un’altra?

È una prospettiva diversa da quella tradizionale, perché sposta l’attenzione dall’edificio alla decisione di investimento.

Il vero concorrente di un immobile, quindi, potrebbe non essere l’edificio dall’altra parte della strada. Potrebbe essere un hotel in un’altra regione, uno student housing in un’altra città, un progetto di sviluppo o un asset operativo completamente diverso.

Perché gli immobili appartengono a mercati differenti. Il capitale, invece, deve scegliere.